【论文信息】

Ge, J. and Yuan, Y., 2022. Bubble into Reallocation: How Bubbles Improve Capital Allocation in China. China Economic Review, 75, p.101823.

作者：葛劲峰 袁扬舟，受到国家自然科学基金重点项目（71933001）的资助。

【选题背景和意义】

本文的研究背景在于中国的市场改革中存在的不对称性，尤其是在产品市场和资本市场上的不对称自由化。私营企业面临更高的资本成本，而国有企业则获得了更多的资金支持。金融市场的分割导致了资本错配，降低了总体生产效率。此外，分割的金融市场还扭曲了收入分配，对正式金融市场的储户造成了伤害。最终，正式金融市场中的低利率是理性房地产泡沫存在的前提条件。

本研究提出了一个理论框架，探讨了中国分割的金融市场与房地产泡沫之间的关系。在本文的框架中，企业之间的资本错配起着核心作用。分割的金融市场导致对私营企业的歧视和对国有企业的偏爱。这种有偏见的金融体系不仅导致企业之间的资本错配，还显著压低了正式金融市场的均衡利率。正式金融市场中过低的利率导致了一个在动态高效经济中的合理泡沫。更重要的是，泡沫通过挤出国有部门的低效投资来改善企业之间的资本配置。尽管泡沫在改善资本配置方面发挥了作用，但它仍可能通过挤出总体资本来降低福利。

【关键词】中国 错配 金融市场 资产泡沫

【主要内容和结论】

本文总结了中国未改革的金融市场和房地产泡沫的基本事实，并构建了一个具有异质企业的理论框架，分析了未改革的金融市场和中国房地产泡沫之间的相互作用。本文的核心在于跨企业的资源配置。分割的金融市场导致国有企业和私营企业之间的资本错配，以及正式金融市场中的低利率，这是理性泡沫的前提。泡沫通过减少多余投资来缓解企业之间的资本错配。文章揭示了关于理性泡沫的宏观经济学新见解。尽管房地产泡沫通过挤出低效投资改善了资本配置，但由于资本积累减少，经济仍可能遭受福利损失。总之，泡沫只能挤出低效投资，而不能促进高效投资。因此，更好的资本配置效率和较低的资本积累是同一枚硬币的两面。泡沫只是资本错配的一种不完美疗法，不会增强总体福利。因此，我们的政策建议是进行金融市场改革，消除政策扭曲，而不是维持房地产泡沫来纠正金融市场分割。